医药流通仍是医药产业链中的一环吗?
事实上,今年以来,医药医疗相关领域,基本是都是上涨的,从创新药到仿制药到原料药,从医疗设备到耗材,从疫苗到血制品,从药房到线上医疗APP,全都牛股辈出。
疫情之下,人们首先想到的就是医药股,除了医药相关需求大增,后续哪怕经济萧条,医药需求依然不太会下降。
唯一表现悲催的,就只剩下医药流通板块,国药控股,华润医药基本都是暴跌走势。
为何?
今天我们来分析一下今年下跌近30%的华润医药。
一、短期业绩承压
华润医药主营业务为医药制造和医药流通,其中按毛利计算,医药制造和医药流通业务各占一半。
资料来源:公司年报
医药流通业务则为各类医药运输配送服务,在该领域,华润医药为中国排名第三的医药流通配送商。
而制造领域则为制药业务,其中包括华润旗下的华润三九,华润双鹤,江中药业,东阿阿胶等,公司是中国最大的OTC药品制造商。
公司于3月底公布了业绩,总体未如理想,公司收入虽然同比上升7.8%,但利润下滑较大,其中公司净利润下滑近29.7%,归母净利润下滑13.7%。
下滑的年报是股价不断走低的原因之一。
资料来源:公司年报
公司的下滑主要源自旗下东阿阿胶经营业绩的大幅下滑,公司持有东阿阿胶32.3%的股权,东阿阿胶在面临产品库存滞销,存货大量减值的问题,由去年的赚20亿到今年亏损4亿,加上华润之前收购东阿阿胶产生商誉减值7亿港币,大幅拖累业绩。
但另一方面,除了制药业务,医药流通业务同样是承压的,可以看到医药流通分部业绩相比同样略微下滑。明显,随着医药集中采购以及整顿两票制的推进,医药流通环节的市场正在不断萎缩。
而公司的融资成本也明显大增,多了近8亿,也拖累了业绩,公司负债的增加是主要原因。
在港股市场,业绩很重要,尤其是在经济周期下滑的时间,突然业绩大跌,负债加重,投资者很多都会夺路而逃。
二、各大板块成长性存疑
虽然,短期的业绩有一定的非经常性因素,例如存货和商誉减值,但公司长期的成长性,存在不少问题。
先说医药流通业务。
在带量采购之后,药品大幅降价,虽然这减掉的多是水分——中间商的差价,药厂实际到手的收益降幅要小于这个数,但毫无疑问,医药流通环节就处于这个中间商的位置。
过去虚开高价,伪造发票获取抵税的两票制生态终结了以后,目前的医药流通业务已经更多地向纯粹的运输冷链服务行业演变,随之而来的是整个市场蛋糕的萎缩,以及商业模式的退化。
很简单,原来的商业模式,医药流通企业的收入是药品出厂额的百分比,现在药品出厂价降了很多,医药流通市场的蛋糕也免不了萎缩。
医药流通行业虽然有集中度提升的逻辑,但这一逻辑并不能抵御药价降90%导致业务量大降的下滑逻辑。
不同于快递公司,医药流通企业面临的客户是集中的,医院处于强势地位,但问题在于,医院常常有资金压力,选择向上游赊账,而集中采购之下,商品运输是又带有计划性的,并不能自由定价,这就使得医药流通企业比起快递公司面临更大的问题,更高的资本占用,更高的经营杠杆。
单纯的医药流通商业模式算不上好。相比之下,医药零售终端的商业模式就更好,因为面对的是终端消费者这一分散的群体,药房就具有议价权。
美国的龙头医药流通企业,如mck,卡地纳健康等,其市值就远小于CVS,沃博联等医药终端零售企业。
我们不妨再从市值作对比(以下数据均为美元),美国的医药市场是中国的近4倍,而目前MCK的市值为250亿,卡地纳健康为150亿,美源博根为190亿,他们占了美国市场的近90%,相比之下,国药控股为80亿,华润医药为40亿,上海医药为50亿。而他们占了中国市场的近40%。
资料来源:微信
国内的医药流通企业今年都跌了不少,华润医药更是跌了30%,但是很难说这些医药流通企业就此跌出了价值。
虽然,国内的各大医药流通企业都有自身的零售企业,将流通绑定零售做一体化是一个可行的思路,但对于华润医药来说,它的零售业务是偏弱的,与国药、上药相比都很小,只排在国内第十的位置,所以医药零售的逻辑暂时还不能作为公司的主要逻辑。
至于制药板块,毫无疑问,目前医药行业的发展趋势在于创新,但华润医药的制药布局都是在OTC领域,谈不上有什么创新。中药虽然在这轮抗疫中有一定作用,但是其无法自迭代的问题是肯定的,所以长期的发展也是会慢于行业整体的。
而在带量采购的冲击下,公司的化药业务也会大受影响,所以,制药板块长期也看不到发展的空间。
加上公司增持东阿阿胶的时点正是在其暴雷之前,这不得不令人怀疑其对医药行业长期趋势判断的眼光。
没有长期逻辑对于一家公司来说是可怕的。
三、短期疫情继续承压
除去长期逻辑的问题,公司短期业绩继续还将承压。
虽然不妙的年报过去了,但是前瞻一季度,恐怕公司的业绩还是有问题。
疫情固然利好一些医药企业,但更利空大量的医药企业。许多制药公司无法开工,加上医药门诊量下降,1-2月中国医药市场是下降8.6%的,作为医药流通企业,公司的业务量自然下降。
而公司旗下的华润双鹤,华润三九,东阿阿胶等,在疫情中都没有产品被大量使用推广,业务量应该还是下降的。
整体看下来,公司一季度应该还会面临同比下滑,的年报不一定是最差的时刻。所以在宏观经济下行,市场流动性收紧,公司短期业务受挫,长期逻辑较弱的情况下,公司股价发生了大跌。
目前,300亿港币市值的华润医药对应9-10倍的PE,20%左右的派息比例,这对于非成长股,股价仍然不能称为低估。
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